MWG sẽ có kết quả xuất sắc cho năm 2014. Triển vọng tương lai rất tốt. Tác động pha loãng do đợt phát hành cổ phiếu cho CBCNV nhỏ. Lặp lại khuyến nghị Mua vào.
MWG đang hướng đến Q4 với KQKD tốt nhờ yếu tố mùa vụ tác động trong doanh thu. Công ty đã thông báo doanh thu lũy kế 10 tháng đầu năm đạt 12.443 tỷ đồng (tăng 67% so với cùng kỳ) và LNST cho cổ đông công ty mẹ là 543 tỷ đồng (tăng 200% so với cùng kỳ). Doanh thu tăng vọt nhờ kết hợp hai yếu tố bao gồm các cửa hàng mới đi vào hoạt động, doanh thu các cửa hàng hiện tại tăng tốt và tỷ suất lợi nhuận tốt hơn. MWG đã tăng tốc quá trình mở rộng các cửa hàng mới với 25 cửa hàng ĐTDĐ và 2 cửa hàng điện máy đi vào hoạt động chỉ riêng trong hai tháng 10 và 11. Đến cuối tháng 11, MWG đã có 325 cửa hàng ĐTDĐ (tăng 52,6% so với đầu năm) và 17 cửa hàng điện máy (tăng 42,7% so với đầu năm). Và công ty có kế hoạch mở thêm 10-15 cửa hàng mỗi tháng trong hai tháng 12/2014 và tháng 1/2015 để chuyển bị cho mùa mua sắm cho Tết Nguyên đán sắp tới.
Từ đầu năm đến hiện tại, doanh thu từ hệ thống chuỗi cửa hàng bán lẻ ĐTDĐ Thế giới di động đã tăng 35% so với cùng kỳ trong khi đó doanh thu từ chuỗi cửa hàng Điện Máy đã tăng gần gấp đôi. Tăng trưởng doanh thu của chuỗi hệ thống cửa hàng của MWG một phần nhờ nhu cầu lớn đối với dòng điện thoại thông minh giá bình dân và một phần nhờ ảnh hưởng tích cực từ chính sách dùng thử miễn phí và đổi trả trong 7 ngày của công ty. Tỷ suất lợi nhuận gộp trong chuỗi cửa hàng thế giới di động hiện vào khoảng 15,2% tăng so với mức 14,5% trong năm ngoái nhờ cơ cấu sản phẩm tốt hơn và tiếp tục một số lợi thế kinh tế về quy mô.
Trong khi đó, doanh thu từ chuỗi cửa hàng Điện máy hiện tại tăng gấp đôi so với cùng kỳ nhờ (1) nhu cầu trong nước đối với các mặt hàng điện máy tăng 16% và (2) việc chuyển đổi mô hình kinh doanh điện máy với thay đổi trong phương pháp quản lý, giảm số lượng hàng hóa tồn kho, cải thiện trưng bày cửa hàng và dịch vụ tốt hơn. Công ty tiến hành những thay đổi này vào cuối 2013 đầu năm 2014. Tỷ suất lợi nhuận ròng cũng được cải thiện nhờ giá bán tốt hơn và chi phí bán hàng & quản lý giảm. Cả hai hệ thống ĐTDĐ và Điện máy hiện có chung đội ngũ quản lý, do đó chi phí quản lý giảm đáng kể.
Theo mô hình lợi nhuận của chúng tôi, HSC giữ nguyên dự báo trước đó về KQKD 2014 của MWG với doanh thu là 15,7 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 65,6%) và LNST cho cổ đông công ty mẹ là 661 tỷ đồng (tăng trưởng 158,7%). Theo đó, EPS là 6.202đ, giảm 74,5% so với năm 2013 do MWG đã tăng cổ phiếu đang lưu hành gấp 8,7 lần từ đầu năm đến hiện tại thông qua phát hành cổ phiếu trả cổ tức và cổ phiếu thưởng. Cổ phiếu MWG hiện đang giao dịch với PE là 16,0 lần và EV/EBITDA là 11,5 lần cho năm 2014.
Cho năm 2015, chúng tôi tin rằng MWG sẽ duy trì mức tăng trưởng tốt nhờ nhu cầu đối với điện thoại thông minh vẫn mạnh khi tại Việt Nam, số người sở hữu điện thoại thông minh mới chỉ chiếm 25% tổng số người sử dụng điện thoại di động. Theo mô hình của chúng tôi, dự đoán thị trường điện thoại di động năm 2015 sẽ tăng trưởng 20% về giá trị, so với mức tăng 30% năm nay. Chúng tôi cũng dự báo trong năm 2015 MWG sẽ mở thêm 100 cửa hàng mới (tăng 30% so với năm 2014), nâng tổng số cửa hàng từ 335 cửa hàng vào cuối năm 2014 lên 435 cửa hàng vào cuối năm 2015. Doanh thu từ các cửa hàng hiện tại dự báo sẽ tăng 20% so với năm nay, bằng tốc độ tăng trưởng của thị trường ĐTDĐ trong nước trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp vẫn duy trì ở mức 15,2%. Theo đó, trong mô hình của mình, HSC dự báo, năm 2015 doanh thu ĐTDĐ của MWG sẽ tăng trưởng 35,6% trong khi đó thị phần tăng từ mức hiện tại là 25% lên 29%.
Trong khi đó, chúng tôi dự báo thị trường điện máy sẽ tăng trưởng 10% về giá trị so với mức tăng dự báo 16% cho năm nay. Chúng tôi cũng dự báo MWG sẽ mở thêm 10 cửa hàng điện máy mới (tăng 41% so với năm 2014) trong năm 2015, do đó hệ thống điện máy tăng lên 28 cửa hàng vào cuối năm 2015 từ 18 cửa hàng vào cuối năm 2014. Doanh thu từ chuỗi điện máy dự báo sẽ tăng trưởng 20%, cao hơn mức tăng trưởng của thị trường do chúng tôi tin rằng chiến lược xâm nhập thị trường tại các thành phố loại 2 cùng với mô hình cửa hàng mới sẽ tiếp tục hoạt động tốt. Chúng tôi cũng dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ tăng từ 13,8% lên 14,2% nhờ công ty nhận được mức giá tốt hơn từ các nhà cung cấp. Với những giả định trên, theo mô hình của HSC, chúng tôi dự báo doanh thu từ mảng Điện máy năm 2015 của MWG đạt mức tăng trưởng 61,8% trong khi đó thị phần tăng gấp đôi từ 2% lên 4%.
Từ tất cả những dự báo trên, trong mô hình của mình, HSC dự báo năm 2015 MWG sẽ đạt doanh thu 22,4 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 42,1%) trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp tăng nhẹ từ 14,8% năm 2014 lên 14,9% năm 2015. Chúng tôi cũng giả định MWG sẽ duy trì số ngày hàng tồn kho như năm 2014, là 20-30 ngày đối với ĐTDĐ và các sản phẩm công nghệ thông tin, và 50-60 ngày đối với sản phẩm điện máy trong năm 2015. Đồng thời giả định chu kỳ trả tiền người bán giữ nguyên là dưới 30 ngày trong khi đó thời hạn tín dụng cũng giữ nguyên 2 tuần. Nói cách khác, chúng tôi giả định, trong năm 2015, chu kỳ chuyển đổi tiền mặt của công ty sẽ tiếp tục hoạt động tốt như trong năm 2014. Theo đó, chúng tôi dự báo LNST cho cổ đông công ty mẹ sẽ đạt 955 tỷ đồng (tăng trưởng 44,4%).
Cho năm 2014, MWG đã trả cổ tức bằng cổ phiếu với tỷ lệ 1.000:663 vào tháng 10 và công ty cũng có kế hoạch phát hành ESOP (cổ phiếu thưởng cho cán bộ công nhân viên) 5,3 triệu cổ phiếu, tương đương 5% tổng số cổ phiếu đang lưu hành trong tháng 12/2014. Cổ phiếu ESOP sẽ có thời gian hạn chế chuyển nhượng là 2 năm, trong đó 50% cổ phiếu được tự do chuyển nhượng sau năm đầu tiên và 100% cổ phiếu được tự do chuyển nhượng sau năm thứ 2. Đợt phát hành cổ phiếu ESOP này sẽ tác động pha loãng EPS của MWG khoảng 5% trong năm 2015 tuy nhiên chúng tôi tin rằng đây là mức thưởng hợp lý trên cơ sở kết quả hoạt động của công ty. Xem xét đến yếu tố pha loãng, chúng tôi dự báo EPS 2015 sẽ là 8.528đ (tăng 37,5% so với năm 2014). Tại mức giá hôm nay, cp MWG hiện đang giao dịch với PE dự phóng 2015 là 11,7 lần. Lặp lại khuyến nghị Mua vào
DXG thông báo thông tin chi tiết về đợt phát hành riêng lẻ. Kế hoạch tăng vốn nhằm tăng vốn lưu động và tài trợ cho dự án M&A. DXG hiện là tâm điểm của câu chuyện nhà ở cho người thu nhập trung bình với triển vọng trung hạn tốt. Phát hành pha loãng ảnh hưởng tới EPS 2015. Nhìn chung triển vọng khả quan.
Công ty Cổ phần Dịch vụ và Xây dựng Địa ốc Đất Xanh (DXG) thông báo danh sách 4 cổ đông chiến lược sẽ mua 25,7 triệu cổ phiếu theo hình thức phát hành riêng lẻ. Theo đó, tăng số cổ phiếu đang lưu hành thêm 34% lên 100,7 triệu cp. DXG sẽ phát hành cổ phiếu bằng mệnh giá, là 10.000đ/cp, cụ thể công ty sẽ phát hành 9 triệu cp cho Asia Investment Corp, 6,7 triệu cp cho CTCP Đầu tư BBC, 5 triệu cp cho CTCP Đầu tư thương mại quốc tế Hà Thành và 5 triệu cp cho CTCP Ngọn hải đăng. Số cổ phiếu này có thời gian hạn chế chuyển nhượng là 1 năm. Thời gian hoàn tất đợt phát hành này là vào khoảng cuối năm 2014.
Sau đợt phát hành, DXG sẽ thu về 257 tỷ đồng. Đây là một phần của kế hoạch tăng vốn điều lệ thêm 33,3% từ 750 tỷ đồng lên 1.250 tỷ đồng. Để tăng hoàn thành kế hoạch tăng vốn, DXG có kế hoạch huy động thêm 234 còn lại thông qua phát hành 5,25 triệu cổ phiếu trả cổ tức, sau đó phát hành 18,75 triệu cp cho cổ đông hiện hữu với tỷ lệ 4:1. Cuối cùng, phát hành 300.000 cp cho CBCNV với giá 10.000đc/cp
Trong năm tới 2015, DXG ước tính công ty sẽ đầu tư khoảng 850-1.000 tỷ đồng vốn vào phát triển các dự án BĐS. Cụ thể, công ty hy vọng sẽ phát triển (1) 3 block tiếp theo của dự án Sunview Town, (2) 200 lô đất nền tại Gold Hill Center và (3) 500 lô đất biệt thự tại Green City. Dự án Sunview Town, tại huyện Thủ Đức với diện tích 5,5 ha, gồm 4 tòa bao gồm tổng cộng 1.603 căn hộ. Gold Hill Center, tại Đồng Nai với diện tích 27ha bao gồm 1.264 lô đất nền. Và dự án Green City, tại bãi biển Đà Nẵng với diện tích 15,5ha, có 500 lô đất biệt thự. Chúng tôi biết rằng DXG cũng mong muốn thực hiện 4 thương vụ M&A nhỏ để mua lại 4 dự án khác. Nếu DXG thành công, công ty tiến hành phát triển các dự án này từ năm 2016 trở đi. Đế tài trợ vốn cho các dự án này, công ty có thể sẽ phải tăng vay nợ vì vốn tự có sẽ không đủ.
Cho năm 2014, chúng tôi giữ nguyên dự báo doanh thu thuần là 516 tỷ đồng (tăng trưởng 51%) và LNST là 114 tỷ đồng (tăng trưởng 37%) dựa trên giả định doanh thu từ mảng tư vấn và đầu tư thứ cấp sẽ tăng 20% so với năm 2013 nhờ điều kiện thị trường được cải thiện. Trong khi đó, chúng tôi cũng ước tính doanh thu từ mảng phát triển BĐS đạt khoảng 283 tỷ đồng (tăng trưởng 76%) từ ghi nhận doanh thu của dự án Gold Hill và bán dự án Marina. Trong Q1/2014, DXG đã chuyển nhượng 100% cổ phần tại dự án Marina với tổng giá trị là 66,7 tỷ đồng. Giả định công ty hoàn thành toàn bộ kế hoạch tăng vốn, chúng tôi ước tính EPS 2014 sau phát hành pha loãng là 1.301 và với giá hiện tại, cổ phiếu đang giao dịch với PE dự phóng là 11,5 lần và PB dự phóng là 1,3 lần.
Cho năm 2015, HSC dự báo doanh thu đạt 701,7 tỷ đồng (tăng trưởng 36%) và LNST đạt 152,4 tỷ đồng (tăng tưởng 28%). Chúng tôi giả định DXG sẽ ghi nhận 400 tỷ đồng từ Sunview Town và 173 tỷ đồng từ Gold Hill. Ước tính doanh thu từ hoạt động môi giới sẽ tăng 20% so với năm 2014 nhờ cầu thị trường cải thiện và tăng số lượng hợp đồng môi giới. Đến thời điểm này, DXG đang có kế hoạch kinh doanh 2015 rất tham vọng và chúng tôi nhận thấy DXG có khả năng đạt kết quả kinh doanh cao hơn giả định của chúng tôi rất nhiều. Do đó, chúng tôi đang tính toán lại dự phóng và có thể sẽ điều chỉnh tăng khi có số liệu từ công ty.
Xem xét kế hoạch phát hành riêng lẻ đã đề cập ở trên, chúng tôi dự báo EPS sẽ giảm 9% do yếu tố pha loãng, còn 1.183đ (giảm 9% so với năm 2014). Theo đó PE dự phóng 2015 là 12,7 lần và PB dự phóng 2015 là 1,3 lần. Cổ phiếu DXG nhìn chung nằm top đầu danh sách các cổ phiếu BĐS mà HSC ưa thích trên cơ sở công ty tập trung vào (1) mảng môi giới và phát triển các dự án nhà ở thu nhập trung bình. Công ty tích cực mở rộng danh mục dự án mặc dù chưa có nhiều kinh nghiệm triển khai các dự án BĐS do trước đó công ty chỉ hoạt động môi giới. Đội ngũ quản lý có năng lực và hiểu rõ hơn về sản phẩm của công ty so với hầu hết quản lý của các công ty đối thủ khác. Hiện tại, chúng tôi đang giả định sự pha loãng sau phát hành có thể hạn chế triển vọng tăng giá trong trung hạn. Tuy nhiên, chúng tôi nhận thấy kế hoạch tăng trưởng tham vọng cho năm sau khá có cơ sở, và do đó có khả năng tăng trưởng tốt cho năm sau bù lại sự pha loãng. Sự pha loãng sau phát hành có thể hạn chế triển vọng tăng giá trong trung hạn, tuy nhiên cổ phiếu vẫn khá thanh khoản và triển vọng dài hạn tốt.
BID – LNTT 9 tháng đầu năm cao hơn một chút so với dự báo của chúng tôi nhờ chi phí dự phòng thấp hơn dự báo. Vẫn còn các vấn đề về chất lượng tài sản dù NH đã nỗ lực xử lý trong vài năm gần đây. LDR khá cao cùng với hệ số CAR thấp cần được NH tích cực cải thiện trong năm sau. Lặp lại khuyến nghị NẮM GIỮ.
Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BID – Nắm giữ) gần đây đã thông báo LNTT hợp nhất 9 tháng đầu năm là 4.446 tỷ đồng (tăng 9,5% so với cùng kỳ). Theo sát kế hoạch LNTT cả năm của ngân hàng, là 6.000 tỷ đồng và hiện đang vượt trước so với dự báo của HSC (với LNTT hợp nhất 9 tháng đầu năm theo thông báo, ngân hàng đã hoàn thành 80% dự báo cả năm của HSC, là 5.603 tỷ đồng). Chênh lệch giữa lợi nhuận của BID và dự báo của HSC là do chi phí dự phòng thực tế thấp hơn dự báo của chúng tôi. Chi phí dự phòng 9 tháng đầu năm 2014 chỉ vào khoảng 66% dự báo tương ứng cả năm của HSC. Trong khi đó, tất cả các dòng doanh thu của BID đều đạt tăng trưởng tốt, mặc dù chất lượng tài sản vẫn là vấn đề lo ngại. Ngân hàng đã bán nợ xấu cho VAMC,do đó nợ xấu được báo cáo ở mức thấp. Mặc dù vậy, theo quan điểm của chúng tôi, chi phí dự phòng của BID trong Q4 và một vài năm tới sẽ vẫn trên đà tăng.
Tín dụng đã tăng 5,4% so với đầu năm tính đến cuối tháng 9 (đạt 412 nghìn tỷ đồng). Hiện tại, nếu chúng tôi không tính đến các khoản cho vay ODA, tín dụng thực tế cho khách hàng đã tăng 8,15% từ đầu năm đến cuối tháng 9. Cho vay ngoại tệ và tiền đồng diễn biến trái chiều, trong đó cho vay ngoại tệ giảm 5% và cho vay tiền đồng tăng 7,7% so với đầu năm. Trong khi đó tiền gửi của khách hàng tăng vọt 17,7% so với đầu năm, đạt 399 nghìn tỷ đồng. Với tỷ lệ CASA ở mức 16,5%, giảm từ 18,8% vào thời điểm cuối năm 2013. Hệ số LDR hiện đã giảm xuống 97% từ mức 103% vào cuối tháng 6 và trước đó là 111,5% vào cuối năm 2013 nhờ ngân hàng nỗ lực cải thiện thanh khoản phù hợp dần theo mức đề xuất của Ngân hàng Nhà nước. Mặc dù cho vay ngoại tệ tăng trưởng âm, hệ số LDR bằng ngoại tệ vẫn ở mức khá cao, là 180%. Theo đó, ngân hàng phải phụ thuộc vào thị trường liên ngân hàng và nguồn vốn tài trợ để tăng cung ngoại tệ.
Thu nhập lãi thuần tăng 13,4% so với cùng kỳ nhờ tỷ lệ NIM chỉ giảm 0,01% xuống 2,79%. Lãi suất cho vay và huy động lần lượt giảm 0,87% và 0,84%. BID đã kiểm soát tốt mức giảm của tỷ lệ NIM nhờ vào lãi suất cho vay giảm 0,65% trong khi đó lãi suất huy động giảm mạnh hơn ở mức 1,28%. Tổng tài sản sinh lãi (IEA) tăng 9,8% so với đầu năm đến cuối tháng 9 và như các ngân hàng khác, BID đã tăng tỷ trọng đầu tư vào trái phiếu nhà nước, tăng 26% so với thời điểm cuối năm 2013, là 13,5% và hiện chiếm 15,6% tổng tài sản sinh lãi. Trong số các ngân hàng quốc doanh, tỷ lệ cho vay khách hàng trong tổng tài sản sinh lãi của BID vẫn cao hơn, ở mức 74% (tỷ lệ này của CTG là 70% và của VCB là 61%). Do vậy, tỷ lệ NIM của BID giảm ít hơn nhiều do lãi suất cho vay khách hàng vẫn cao hơn đáng kể so với lãi suất liên ngân hàng và lãi suất trái phiếu.
Lãi thuần hoạt động dịch vụ tăng 13,4% so với cùng kỳ, đạt 2.020 tỷ đồng trong khi đó thu nhập HĐKD ngoại hối tăng gấp hơn 3 lần so với cùng kỳ 2013, đạt 176 tỷ đồng. Chúng tôi cho rằng BID có thể đã ghi nhận lợi nhuận từ đầu tư trái phiếu, theo đó ghi nhận 176 tỷ đồng lợi nhuận từ các hoạt động đầu tư chứng khoán. Các dòng thu nhập khác cũng cải thiện đáng kể, tăng 79% so với cùng kỳ, đạt 872 tỷ đồng nhờ BID nỗ lực xử lý nợ xấu. Theo đó, tổng thu nhập hoạt động của ngân hàng tăng 15,6% so với 9 tháng đầu năm 2013, đạt 14.872 tỷ đồng.
Tổng chi phí hoạt động theo báo cáo là 6.510 tỷ đồng (tăng 36,2% so với cùng kỳ), trong đó chi phí dự phòng chứng khoán nợ (theo quy định của Thông tư 02) là 612 tỷ đồng (chưa có so sánh so với cùng kỳ vì đây là lần đầu được ghi nhận). Trong quá trình chờ đợi hướng dẫn cụ thể để ghi nhận dự phòng chứng khoán nợ vào khoản mục nào, BID đã lựa chọn tạm thời ghi nhận khoản dự phòng này vào chi phí hoạt động. Để so sánh chi phí hoạt động với cùng kỳ năm ngoái, chúng tôi trừ đi phần chi phí dự phòng này khỏi tổng chi phí hoạt động của BID trong 9 tháng đầu năm vừa qua và kết quả là chi phí hoạt động đã tăng 23,3% so với cùng kỳ năm ngoái, chủ yếu do chi phí lương thưởng cho CBCNV tăng 34% so với cùng kỳ. Có vẻ mức lương BID trả cho CBCNV thấp hơn so với các ngân hàng thương mại quốc doanh khác. Trong năm 2013, mức lương thưởng bình quân/CBCNV của BID thấp hơn 6% so với VCB và 9% so với CTG. Trong 9 tháng đầu năm nay, sự chênh lệch này giảm xuống lần lượt thấp hơn 3% và 7% so với VCB và CTG. Hệ thống chi nhánh và phòng giao dịch của BID không mở rộng so với đầu năm do ngân hàng chủ trương tập trung chuyển đổi các phòng tiết kiệm thành phòng giao dịch theo hướng dẫn của Thông tư 21 mà NHNN ban hành. Tỷ lệ CIR điều chỉnh tăng lên 39,7% trong 9 tháng đầu năm 2014 so với 37,2% trong cùng kỳ năm 2013. Ngân hàng ghi nhận lợi nhuận trước trích lập dự phòng (PPOP) là 8.361 tỷ đồng (tăng 3,45% so với cùng kỳ), theo đó PPOP ROAA 9 tháng đầu năm ở mức thông thường hàng năm, là 1,95%, tương đương mức bình quân các ngân hàng đã niêm yết (mặc dù thấp hơn MBB, STB và VCB).
Tỷ lệ NPL là 1,9% (cuối tháng 6 là 2,3%). Tại thời điểm cuối tháng 9, nợ xấu là 7.962 tỷ đồng, giảm 12,9% so với quý liền trước và giảm 9,9% so với đầu năm. Đồng thời, chúng tôi thấy BID đã xử lý 1.327 tỷ đồng nợ xấu trong Q3 (tương đương 0,3% tổng dư nợ). Theo đó, chúng tôi ước tính BID có lẽ đã bán 5.000-6.000 tỷ đồng nợ xấu cho VAMC, tương đương 1,45% tổng dư nợ. Theo đó tỷ lệ NPL thực tế của BID có lẽ phải là khoảng 3,35%. Cùng với việc bán nợ xấu cho VAMC, BID còn tự xử lý 3.322 tỷ đồng nợ xấu trong 9 tháng đầu năm, tương đương 0,8% tổng dư nợ. BID đã trích lập chi phí dự phòng thuần là 3.914 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm, giảm 2,7% so với cùng kỳ.
Ngân hàng đã trích lập 4.914 tỷ đồng dự phòng (tăng 18% so với cùng kỳ) nhưng hoàn nhập được 947 tỷ đồng dự phòng từ các khoản mục ngoại bảng, theo đó làm giảm chi phí dự phòng trích lập thuần (Theo thông tư 02, các ngân hàng vẫn phải phân loại các tài khoản ngoại bảng nhưng không cần phải trích lập dự phòng). Hệ số LLR của BID là 91,37%, đã có sự cải thiện từ mức 70% tại thời điểm cuối 2013. Tuy nhiên, để trích lập dự phòng một cách hợp lý, thì có lẽ phải điều chỉnh hệ số LLR bằng việc cộng lại phần TPĐB của VAMC (cũng có thể được coi là nợ xấu) và khi đó hệ số LLR chỉ còn là 53,9%. Tỷ lệ dự phòng trích lập lũy kế/tổng dư nợ là 1,76%, bằng với mức bình quân các ngân hàng niêm yết là 1,75% nhưng vẫn thấp hơn so với VCB và MBB. Cuối cùng, LNTT của BID trong 9 tháng đầu năm đạt 4.447 tỷ đồng, tăng 9,5% so với cùng kỳ.
HSC dự báo BID có thể đạt LNTT cả năm là 5.657 tỷ đồng (giảm 8,6% y/y). Dự báo trên dựa trên giả định là tăng trưởng tín dụng đạt 13% và tăng trưởng huy động đạt 20%; theo đó hệ số LDR giảm còn 109% so với 115% trong năm 2013. Chúng tôi cho rằng tăng trưởng tín dụng của BID sẽ được cải thiện trong những tháng cuối nhờ đẩy mạnh cho vay ưu đãi lãi suất (đặc biệt là cho vay ưu đãi bằng tiền đồng) về cuối năm. Chúng tôi giả định thu nhập lãi thuần tăng trưởng 6,9% lên 14.908 tỷ đồng mặc dù tỷ lệ NIM giảm 0,18% còn 2,73%. Chúng tôi dự báo tài sản sinh lãi sẽ tăng 14% lên 577.662 tỷ đồng.
Chúng tôi dự báo lãi thuần HĐ dịch vụ sẽ tăng trưởng 17% lên 2.879 tỷ đồng. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng thu nhập từ kinh doanh/đầu tư chứng khoán sẽ chỉ bằng chưa đến một nửa năm ngoái, là khoảng 500 tỷ đồng vì chúng tôi cho rằng BID sẽ không ghi nhận nhiều lợi nhuận từ trái phiếu chính phủ như trong năm 2013. Chúng tôi ước tính thu nhập khác sẽ tăng trưởng 35% lên 1.226 tỷ đồng, chủ yếu là nhờ thu hồi được các khoản nợ đã xử lý. Tóm lại, chúng tôi dự báo tổng thu nhập hoạt động sẽ đạt 20.240 tỷ đồng, tăng trưởng 5%.
Chúng tôi ước tính chi phí hoạt động là 8.580 tỷ đồng (tăng 16%), chủ yếu do quỹ lương tăng 15%. Chúng tôi ước tính ngân hàng sẽ trích lập 600 tỷ đồng dự phòng cho trái phiếu doanh nghiệp. Lợi nhuận trước trích lập dự phòng đạt 11.713 tỷ đồng, không thay đổi so với năm trước. Chúng tôi ước tính chí phí dự phòng trích lập thuần tăng 7% lên 6.037 tỷ đồng. Theo đó tỷ lệ NPL sau khi xử lý 4.684 tỷ đồng nợ xấu (1,1% tổng dư nợ) và bán 7.000 tỷ đồng nợ xấu cho VAMC (1,6% tổng dư nợ) là 2,3%. Mức trích lập dự phòng thuần năm nay có vẻ nhẹ nhàng hơn so với 2013 nhờ có khoản hoàn nhập dự phòng là 947 tỷ đồng từ các tài khoản ngoại bảng. Nếu cộng lại khoản hoàn nhập trên vào chi phí dự phòng thuần thì con số tổng sẽ là 6.984 tỷ đồng, tăng 7,73%. Với mức trích lập dự phòng này, hệ số LLR ước tính là 77% (nếu cộng cả nợ xấu bán cho VAMC là 52%).
Chúng tôi ước tính hệ số CAR vào cuối năm sẽ ở mức khá thấp là khoảng 10%. Trong năm nay, sau khi ngân hàng nâng vốn cấp 2 bằng việc phát hành 7.300 tỷ đồng trái phiếu chuyển đổi kỳ hạn 10 năm trong 9 tháng qua. Như vậy, chúng tôi cho rằng BID có lẽ sẽ cần nhanh chóng tăng vốn điều lệ thêm 20-30% vào đầu 2015 để có thể tiếp tục tăng trưởng về tài sản trong tương lai. Với suy đoán của chúng tôi, BID có thể tăng vốn thông qua (1) phát hành cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu và/hoặc (2) phát hành riêng lẻ cho các NĐT tài chính nước ngoài.
Cho năm 2015, chúng tôi dự báo BID có thể đạt tăng trưởng tín dụng 14% và tăng trưởng tín dụng 17-18%. Tuy nhiên ngay cả khi nhu cầu tín dụng tăng, lãi suất cho vay có thể tăng chậm hơn lãi suất huy động nên chúng tôi cho rằng tỷ lệ NIM sẽ giảm 0,11% còn 2,6%. Với giả định này, chúng tôi dự báo thu nhập lãi thuần tăng trưởng 11% lên 16.433 tỷ đồng. Chúng tôi ước tính các nguồn thu nhập khác như lãi thuần HĐ dịch vụ & lãi thuần HĐ kinh doanh ngoại ối sẽ tiếp tục tăng trưởng tốt. Chúng tôi cũng giả định thu nhập khác từ phục hồi nợ xấu đã xử lý sẽ tăng 20% lên khoảng 1.500 tỷ đồng. Chúng tôi cũng cho rằng chi phí hoạt động tăng và hệ số CIR cũng sẽ tăng tiếp lên 42% do BID dự kiến ở thêm khoảng 8 chi nhánh mới trong 2015 và theo đó số lượng nhân viên tăng thêm. Từ đó, chúng tôi dự báo lợi nhuận trước trích lập dự phòng sẽ tăng trưởng 9% lên 12.743 tỷ đồng.
Chúng tôi ước tính chi phí dự phòng sẽ tăng 14% lên 6.861 tỷ đồng bao gồm 5.441 tỷ đồng dự phòng rủi ro tín dụng và 1.400 tỷ đồng dự phòng cho TPĐB của VAMC sau khi BID bán nợ xấu cho VAMC trong năm 2013 và 2014. Chúng tôi ước tính tỷ lệ NPL sẽ được kiểm soát ở mức 2,2% sau khi xử lý nợ xấu tương đương 1,1% tổng dư nợ vào cuối năm sau. Dựa trên tất cả các giả định trên, chúng tôi dự báo LNTT tăng trưởng 8% lên 6.055 tỷ đồng.
Cổ phiếu BID hiện có P/B dự phóng là 1,1 lần; nghĩa là xấp xỉ mức bình quân ngành. BID đã và đang khá tích cực trong việc trích lập dự phòng vài năm trở lại đây; và ngân hàng sẽ vẫn còn phải tiếp tục làm như vậy do có tỷ trọng cho vay lĩnh vực BĐS & xay dựng cao hơn mức bình quân ngành. Ngoài ra, hệ số LDR vẫn ở mức cao trong khi hệ số CAR thấp nên khả năng tăng trưởng trong tương lai của BID sẽ phụ thuộc vào việc tăng vốn (theo đó sẽ làm pha loãng cổ phiếu). Và ngay cả khi đó, tăng trưởng của BID vẫn sẽ ở mức khiêm tốn. BID là ngân hàng tốt ở một vài mặt nhất định nhưng sẽ mất thời gian để có thể tăng trưởng mạnh. Chúng tôi tiếp tục duy trì đánh giá Nắm giữ.
